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武鋼權證平價關系的實證研究

武鋼權證平價關系的實證研究

2007.10(中旬刊)

一、引言

在國外,由于期權和股票都可以賣空,股票價格和權證價格之間通過看漲-看跌期權平價公式聯系起來,如果權證市場價格偏離其理論價格,投資者就可以通過買入低估的組合、賣出高估的組合來進行套利。但在中國,沒有做空機制,如果權證被炒作,價格被操縱,投資者仍舊沒有辦法進行套利,這也是在中國權證容易被炒作的原因之一。

二、期權平價關系(Put-CallParity)理論概述

1.一般平價關系

首先,考慮構造兩個組合:

組合A:一份歐式看漲期權和數量為Xe-rT的現金

組合B:一份歐式看跌期權和一份標的股票

假定現金以無風險利率r投資,看漲與看跌期權的執行價格相同均為X,那么兩組合的損益可表示為:

可見,這兩個組合在到期時的價值均為max(ST,X),由于它們所包含的期權都是歐式期權,不能在到期日前提前執行,因此這兩個組合在今天的價值也應該是相等的,即:C+Xe-rT=P+S0這個等式即看跌看漲期權平價關系,它表示具有一定執行價格和執行日期的看漲期權的價值,能由具有相同行權價和到期日的看跌期權價值以及標的股票價格計算出來,反之亦然。如果組合A與組合B的價值不相等,則必然存在套利機會。而在成熟的市場上,一旦套利機會出現,則必有交易商介入進行套利,結果便使得兩組合的價值便很快趨向一致,平價關系仍然成立。

2.中國權證市場的平價關系

然而,中國金融市場還很不完善,特別是權證市場還處在起步階段,期權平價關系并不能嚴格成立。若要研究其是否存在平價關系,則應放寬至某一個區間以內加以驗證。令對應于同一標的股票的認購權證與認沽權證的執行價格分別為X1和X2(X1<X2),則上述兩組合的損益為:

令組合A和組合B的價值分別為P1和P2,則有:0<P2-P1<(X2-X1)e-rT因此,驗證中國市場上的期權平價關系便轉化成了驗證兩組合價值之差(P2-P1)是否落在上式的區間內。

三、武鋼權證平價關系的實證

1.數據

武鋼認購與認沽權證均屬歐式期權,其到期日為2006年11月22日。本文選?。玻埃埃赌辏痹拢慈罩粒玻埃埃赌辏保痹拢保等諆日J購權證、認沽權證及標的股票在每個交易日的收盤價格,共208組數據。無風險利率r為一年期定期存款利率3.06%,又用以下符號來表示各變量:

JTB1——

—武鋼認購權證“武鋼JTB1”的價格(C)

JTP1——

—武鋼認沽權證“武鋼JTP1”的價格(P)

STOCK——

—標的股票“武鋼股份”的價格(S0)

EXP1——

—貼現因子e-0.0306T,其中T為距到期日的天數/3602.變量間關系分析

一般地,標的股票相同的認購權證與認沽權證的價格應向相反的方向變動,即呈負相關關系。但從各變量間的相關系數矩陣(圖1)可看出,武鋼認購權證的價格與認沽權證及股票價格呈正相關,而與e-rT/360呈負相關;從價格走勢圖(圖2)也可以看出,武鋼認購權證與認沽權證的價格變動方向基本上是一致的,這表明武鋼這兩只權證的意義與區別在市場的實際操作中已被模糊,它們并沒有作為不同的金融工具而發揮到各自不同的作用。

3.基于一般平價關系的OLS回歸分析

對各變量建模進行線性回歸,結果如下表:

武鋼權證平價關系的實證研究

□夏丹

(武漢大學經濟與管理學院湖北?武漢430070)

摘要作為上證所推出的第一份認購和認沽權證配對發行和第一個具有創設注銷價格平抑機制的權證,武鋼權證上市后吸引了市場投資者積極參與。由于武鋼同時發行的認購和認沽權證存續期、到期日均相同,從理論上講,認購與認沽權證之間應存在平價關系。但平價等式成立的先決條件是能夠賣空,而國內市場無法滿足,因此武鋼股份的認購權證與認沽權證可能會因為缺乏套利機制,而偏離平價關系。本文就一般平價關系等式與區間內的權證關系兩個層次,對武鋼認購和認沽權證作實證研究,驗證其是否存在這樣的平價關系。

關鍵詞期權平價武鋼權證

中圖分類號:F830文獻標識碼:A文章編號:1672-7894(2007)10-156-02

0T

ST<XST≥X

組合AC+Xe-rTXST組合BP+S0XST

0T

ST<X1

組合AC+Xe-rTX1組合BP+S0X2X1≤ST<X2ST≥X2

STST

X2ST

圖1相關系數矩陣

JTB1JTP1STOCKEXP1

JTB11.0000000.6197010.514414-0.389469

JTP10.6197011.000000-0.013969-0.860146

STOCK0.514414-0.0139691.000000-0.082183

EXP1-0.389469-0.860146-0.0821831.000000

圖2價格走勢圖

255075100125150175200

JTB1

JTP1

STOCK

EXP1

財經視點156

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